Por qué las preocupaciones sobre China tienen sentido

26/08/2015 | Martin Wolf (Financial Times) – Español

No soy ni lo suficientemente inteligente como para entender el del “Sr. “ — el maníaco-depresivo creado por el gurú de la , Benjamin Graham — ni tan increíblemente tonto como para creer que sí lo entiendo. Pero hay que admitir que sin duda él ha estado pasando por una fase depresiva. Detrás de todo esto parecen estar las preocupaciones sobre China. ¿Tiene razón de estar nervioso el “Sr. Mercado”?. En realidad, sí.

Hay que distinguir entre de qué vale la pena preocuparse y de qué no. La caída del mercado de de China se encuentra en la segunda categoría. De lo que vale la pena preocuparse es la magnitud de la tarea que afrontan las autoridades chinas contra su aparente incapacidad para lidiar adecuadamente con la ruptura de una simple bursátil.

Los de hecho se han estado corrigiendo, con el mercado de China a la cabeza. Entre su punto máximo en junio y el martes, el índice de Shanghái ha caído un 43 por ciento. Sin embargo, el mercado de valores de China sigue estando un 50 por ciento más alto que a principios de 2014. La implosión de la segunda burbuja bursátil china en una década todavía parece inacabada.

El mercado chino no es un mercado normal. Incluso más que en la mayoría de los mercados, se trata de un casino en el que cada jugador espera encontrar un “tonto mayor” en quien descargar las costosas fichas antes de que sea demasiado tarde. Un mercado como éste está destinado a ser extremadamente volátil. Pero sus caprichos debieran revelar poco acerca de la china en general.

Sin embargo, los acontecimientos en el mercado chino tienen un significado observable más amplio en dos maneras relacionadas. Una es que las autoridades chinas decidieron arriesgar sustanciales recursos e incluso su autoridad política en su esfuerzo (fracasado, como era de esperarse) para detener el colapso de la burbuja. La otra es que deben haber sido impulsados por la preocupación acerca de la economía. Si ellos están lo suficientemente preocupados como para apostar en tan leve esperanza, nosotros también debiéramos preocuparnos.

Tampoco se trata de la única manera en la que el comportamiento de las autoridades chinas es motivo de preocupación. La otra fue la decisión de el renminbi el 11 de agosto. En sí, esto también es un evento sin importancia, representando una acumulada frente al estadounidense de apenas un 2,8 por ciento hasta el momento. Pero tiene implicaciones significativas. Las autoridades chinas quieren espacio para recortar las , como ocurrió el martes. Una vez más, este hecho subraya su preocupación acerca de la solidez de la economía. Otra posible consecuencia es que Beijing pudiera buscar una reactivación del crecimiento impulsado por las . Me parece difícil de creer, ya que las consecuencias globales serían devastadoras. Pero al menos es razonable preocuparse por esta desestabilizadora posibilidad. Una última implicación posible es que las autoridades chinas se están preparando para tolerar la fuga de . Si es así, EEUU caería en su propia trampa. Washington ha tratado de lograr la de las cuentas de capital chinas. Tendría entonces que tolerar una desestabilizadora consecuencia a : un debilitamiento del renminbi.

Los recientes acontecimientos deben considerarse dentro del contexto de una preocupación mayor. La cuestión es si las autoridades chinas pueden obtener y asegurar un desplazamiento de una economía liderada por la inversión a una dominada por el , a la vez que mantienen la . Si pueden, la economía también mantendrá un crecimiento de entre el 6 y el 7 por ciento. Si no pueden, existe la amenaza de una inestabilidad económica y política.

La economía de China ya se ha ralentizado. El hablar de una “” reconoce esta realidad. Pero Consensus Economics ha obtenido pronósticos de crecimiento alternativos. La media de estos nuevos pronósticos muestra un crecimiento de sólo el 5,3 por ciento durante el año hasta el cuarto trimestre de 2015.

Supongamos que algo como esto fuera cierto. Según las cifras oficiales, la inversión fija bruta fue del 44 por ciento del producto interno bruto () en 2014. Es más probable que las cifras de inversión estén correctas en comparación con las del PIB. Pero ¿tiene sentido económico que una economía invierta el 44 por ciento del PIB y aún crezca a sólo un 5 por ciento? No. Estos datos sugieren marginales ultra bajos, si no negativos. Si éste es el caso, la inversión pudiera caer pronunciadamente. Eso pudiera no reducir el potencial de crecimiento, siempre y cuando se eliminara primero la inversión ineficiente. Pero pudiera ocasionar un colapso de la . Todo lo que las autoridades chinas han hecho hasta ahora sugiere que están preocupados principalmente por eso.

Esta intranquilidad acerca de una deficiente demanda agregada no es nueva; ha sido una gran preocupación desde que ocurrió la financiera occidental, la cual devastó la demanda de las exportaciones chinas. Ésta es la razón por la que China se embarcó en un auge propio de inversión impulsado por el . Sorprendentemente (y preocupantemente), la proporción de la inversión en el PIB aumentó a la misma vez que el crecimiento del potencial decayó. Ésa no era una combinación sostenible a .

Esto deja a las autoridades chinas con tres enormes dolores de cabeza económicos. El primero es enmendar la herencia de excesos financieros pasados a la vez que evitan una crisis financiera. El segundo es transformar la economía, para que sea más dependiente del consumo privado y público y menos dependiente de los extraordinariamente altos niveles de inversión. El tercero es lograr todo esto, mientras que se mantiene un crecimiento dinámico de la demanda agregada.

Los recientes acontecimientos son importantes porque sugieren que las autoridades chinas aún no han descifrado una manera de tener éxito en esta triple combinación. Peor aún, los recursos que han utilizado durante los últimos siete años han empeorado la situación. Tal vez el “Sr. Mercado” ha comprendido lo difícil que va a ser y, por lo tanto, cómo de desestabilizadoras son realmente algunas de las opciones que los chinos pudieran elegir. Éstas incluyen devaluación, tasas de interés ultra bajas e incluso la . Si éste es el caso, la conmoción del mercado pudiera no ser una necedad. El exceso de global puede empeorar. Eso afectaría a todo el mundo.

 

Why worries about China make sense

26/08/2015 | Martin Wolf (Financial Times) – English

I am neither intelligent enough to understand the behaviour of “Mr ” — the manic-depressive dreamt up by guru, Benjamin Graham — nor foolish enough to believe I do. But he has surely been in a depressive phase. Behind this seem to be concerns about China. Is Mr Market right to be anxious? In brief, yes.

One must distinguish between what is worth worrying about and what is not. The decline of the Chinese is in the second category. What is worth worrying about is the scale of the task confronting the Chinese authorities against their apparent inability to deal well with the bursting of a mere stock market .

Stock markets have indeed been correcting, with the Chinese market in the lead. Between its peak in June and Tuesday, the Shanghai index fell by 43 per cent. Yet the Chinese stock market remains 50 per cent higher than in early 2014. The implosion of the second Chinese stock market bubble within a decade still seems unfinished.

The Chinese market is not a normal one. Even more than most markets, this is a casino in which each player hopes to find a “greater fool” on whom to offload overpriced chips before it is too late. Such a market is bound to be extremely volatile. But its vagaries should tell one little about the wider Chinese .

Nevertheless, events in the Chinese market are of wider significance in two related ways. One is that the Chinese authorities decided to stake substantial resources and even their political authority on their (unsurprisingly unsuccessful) effort to stop the bubble’s collapse. The other is that they must have been driven to do so by concern over the economy. If they are worried enough to bet on such a forlorn hope, the rest of us should worry, too.

Nor is this the only way in which the behaviour of the Chinese authorities gives reason for concern. The other was the decision to devalue the renminbi on August 11. In itself this, too, is an unimportant event, with a cumulative devaluation against the US of just 2.8 per cent so far. But it has significant implications. The Chinese authorities want room to slash , as happened this Tuesday. Again, that underlines their concerns about the health of the economy. Another possible implication is that Beijing might seek a revival of export-led growth. I find this hard to believe, since the global consequences would be devastating. But it is reasonable at least to worry about this destabilising possibility. A last possible implication is that the Chinese authorities are preparing to tolerate capital flight. If so, the US would be hoist by its own petard. Washington has sought capital account liberalisation by China. It might then have to tolerate a destabilising short-term consequence: a weakening renminbi.

Recent events must be seen in the context of a deeper concern. The question is whether the Chinese authorities can and will secure a shift from an investment-led economy to a -dominated one, while sustaining aggregate demand. If they can, the economy will also sustain growth of 6-7 per cent. If they cannot, economic and political instability threatens.

China’s economy has already slowed. The talk of a “new normal” recognises this reality. But Consensus Economics has brought together alternative growth forecasts. The mean of these new forecasts shows growth of only 5.3 per cent in the year to the fourth quarter of 2015.

Suppose something like this were true. According to official figures, gross fixed investment was 44 per cent of in 2014. Figures for investment are more likely to be correct than those for . But does it make economic sense for an economy to 44 per cent of GDP and yet grow at only 5 per cent? No. These data suggest ultra-low, if not, negative marginal returns. If so, investment could fall sharply. That might not lower potential growth, provided wasteful investment were cut first. But it would cause a collapse in demand. Everything the Chinese authorities have been doing suggests they are worried about just that.

This worry about deficient aggregate demand is not new. It has been a big concern ever since the west’s financial , which devastated demand for China’s exports. This is why China then embarked on its own -fuelled investment . Remarkably (and worryingly), the of investment in GDP rose just as the growth of potential output declined. That was not a sustainable combination in the longer term.

This now leaves the Chinese authorities with three huge economic headaches. The first is cleaning up the legacy of past financial excesses while avoiding a financial crisis. The second is reshaping the economy, so that it is more dependent on private and public consumption and less dependent on extraordinarily high levels of investment. The third is achieving all that while sustaining dynamic growth of aggregate demand.

Recent events matter because they suggest the Chinese authorities have not yet worked out a way of pulling this triple combination off. Worse, the expedients they have tried over the past seven years have made the predicament even worse. Maybe, Mr Market has grasped how difficult this is going to be and so how destabilising some of the options the Chinese might choose actually are. These include devaluation, ultra-low interest rates and even . If this is the case, the market turmoil might not be foolish. The global glut can get worse. That would affect everybody.

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“FT” and “Financial Times” are trade marks of “The Financial Times Limited”.
Translation for Aerosolutions with the authorization of “Financial Times”.
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